Kartaev Macro

Недавно бывший министр финансов США и экс-председатель ФРС Джанет Йеллен выступила на конференции, посвящённой итогам работы Джерома Пауэлла во главе Федеральной резервной системы США. Она сформулировала три главных урока эпохи Пауэлла. Самый важный из них, как мне кажется, касается независимости центральных банков. Этой теме посвящена наиболее эмоциональная часть выступления Йеллен. Она напоминает, что Пауэлл на протяжении многих лет находился под постоянным давлением. Причём речь шла не только о критике конкретных решений по ставке. По мнению Йеллен, гораздо более серьёзной была попытка изменить саму природу ФРС — превратить её из независимого института, принимающего решения на основе данных, в орган исполнительной власти, ориентирующийся на предпочтения действующей администрации. Особенно интересным выглядит её рассуждение о том, как центральный банк должен реагировать на такое давление. Ошибкой было бы демонстративно ужесточать политику лишь для того, чтобы показать свою независимость. Ошибкой было бы и отказываться от снижения ставок, если этого требуют экономические условия. Настоящая независимость означает не борьбу с политиками ради самой борьбы, а готовность принимать решения исключительно на основе данных и мандата центрального банка. Этот вывод, пожалуй, представляет наибольший интерес и для российской дискуссии о макроэкономической политике. В периоды высокой инфляции, сильных внешних шоков и повышенной неопределённости давление на центральный банк возрастает практически неизбежно. Всегда находятся сторонники более мягкой политики или прямого подчинения денежно-кредитных решений текущим задачам правительства. В то время, как эмпирические исследования подтверждают, что независимость центральных банков необходима для обеспечения низкой инфляции, Йеллен говорит о том, что независимость — это очень хрупкая штука, которая постоянно нуждается в защите.

На этой неделе в возрасте ста лет скончался Алан Гринспен — вероятно, один из величайших центробанкиров в истории. Гринспен был председателем ФРС США с 1987 по 2006 год. Вслед за Полом Волкером он проводил настолько успешную стабилизационную политику, что период с 1980х по начало нулевых вошел в макроэкономическую историю как эпоха «великого успокоения» (great moderation). На своих лекциях я много раз показывал вот этот график ежеквартальных изменений американского ВВП, чтобы проиллюстрировать, что такое снижение волатильности временного ряда. Обратите внимание, что на второй части графика изменчивость ВВП гораздо меньше, чем на первой — это то самое «великое успокоение». И многие макроэкономисты (например, нобелевский лауреат Роберт Лукас) связывали этот структурный сдвиг именно с успехами денежно-кредитной политики. Другой традиционной отсылкой к Алану Гринспену на моих лекциях была и остается его знаменитая фраза о том, что центральные банки не должны быть слишком прозрачными: «С тех пор как я стал центральным банкиром, я научился чрезвычайно неразборчиво мямлить. Если я кажусь вам излишне ясным, вы, должно быть, неправильно поняли то, что я сказал». Конечно, в последние десятилетия прозрачная коммуникация с домашними хозяйствами и фирмами, напротив, была признана одним из ключевых аспектов денежно-кредитной политики. Не только ФРС США, но и другие центральные банки по всему миру старались детально объяснять рынкам свои намерения и предупреждать об изменениях политики. Однако примечательно, что именно в год смерти Гринспена ФРС возвращается к его наследию: только что назначенный председатель ФРС Кевин Уорш на первом же своем выступлении в новой роли дал понять, что считает чрезмерные обещания и прогнозы скорее источником проблем, чем пользы. По его мнению, рынки должны самостоятельно формировать ожидания относительно будущих решений ФРС. И в этом смысле он гораздо ближе к Гринспену, чем Бернанке, Йеллен и Пауэл, управлявшие американской денежно-кредитной политикой последние 20 лет.

Кульминация вводного курса по эконометрике

Интересная беседа намечается через три недели: https://ifcongress.ru/program/day-3

Подборка исследований от великолепных РАБОЧИХ БУМАГ. Подтверждает, что модели с поведенческими ожиданиями работают лучше, чем модели, опирающиеся на предпосылку о полной рациональности. Хорошо согласуется с результатами нашей с соавторами недавней работы на российских данных.

Профессиональные прогнозисты переоценивают долгосрочную инфляцию: модель DNB выявляет систематические ошибки • Основная статья (Fisher, Melosi, Rast, DNB) доказывает, что долгосрочные инфляционные ожидания профессиональных прогнозистов в США систематически переоценивают новости и содержат устойчивые предсказуемые ошибки. Авторы предлагают модель, сочетающую избыточную самоуверенность в частной информации и персистентное смещение ожиданий, которая объясняет как временные ряды, так и кросс-секционные паттерны данных. • Связанные работы ECB и Банка России подтверждают ключевой вывод DNB о гетерогенности ожиданий: ECB показывает, что потребители (в отличие от профессионалов) имеют более волатильные долгосрочные ожидания, а российские авторы (Bolyachin et al.) находят, что «подразумеваемые» (implied) оценки инфляции систематически выше прямых — что согласуется с идеей DNB о смещении в восприятии. • Исследование Банка Японии (Kaihatsu, Nakano, Yamamoto) добавляет макроэкономический контекст: сдвиги долгосрочных ожиданий значимо влияют на экономическую активность и цены, особенно в условиях низкой инфляции — это поддерживает тезис DNB о важности «якорения» ожиданий для денежно-кредитной политики. • Работа FEDS (Kiley) прямо пересекается с DNB: оба исследуют, как стратегия монетарной политики влияет на закрепление долгосрочных ожиданий. Kiley подчеркивает роль правил политики, а DNB показывает, что чувствительность прогнозистов к публичной информации падает при нулевой границе ставок — что критично для оценки коммуникаций ЦБ. • Канадское исследование (Feunou, Tarshi) предлагает альтернативный метод измерения ожиданий через премию за инфляционный риск, находя, что она была отрицательной в периоды дефляционных опасений. Это контрастирует с DNB, где фокус на поведенческих ошибках, а не на рыночных премиях, но оба подчеркивают нелинейность и временную изменчивость ожиданий. • Кросс-тема всех работ — «якорение» ожиданий как ключевой вызов для ЦБ: DNB предлагает инструмент для проверки, соответствуют ли коммуникации ФРС закрепленным ожиданиям, а ECB и Банк Японии показывают, что де-якорение может иметь реальные макроэкономические последствия. Общий вывод — стандартные модели рациональных ожиданий недостаточны, необходимы поведенческие и структурные подходы. Главный вывод: долгосрочные инфляционные ожидания не являются ни рациональными, ни стабильными — они подвержены систематическим ошибкам, гетерогенности и зависят от режима монетарной политики, что требует от ЦБ более активного управления коммуникациями и учета поведенческих факторов при оценке инфляционных рисков. ———————————————————— Sources: MAIN: Long-Run Inflation Expectations · R1: Long-term inflation expectations of consumers: an overview · R2: Macroeconomic Impact of Shifts in Long-term Inflation Expectations · R3: Implied inflation expectations · R4: FEDS Paper: Monetary Policy Strategy and the Anchoring of Long-Run Inflation Exp… · R5: Deriving Longer-Term Inflation Expectations and Inflation Risk Premium Measures …

Этот блог читают многие студенты, увлеченные макроэкономикой, а также их научные руководители. Поэтому хочу рассказать про новую олимпиаду по денежно-кредитной политике. Олимпиаду совместно проводят экономический факультет МГУ и Банк России. Все детали можно прочитать вот тут: https://www.econ.msu.ru/departments/mma/mpo/ Заочный тур начнется в сентябре, а очный финал состоится в конце октября. Это командное состязание, в котором могут участвовать и студенты бакалавриата, и студенты магистратуры (для магистрантов будет отдельный зачет). Особенно интересно, как мне кажется, то, что олимпиада представляет собой игру, участникам которой предстоит примерить на себя роль центробанкиров. В самом начале отборочного этапа участники получат доступ к информации об экономике условной страны (далее — Федерации). Вам станут известны квартальные данные о динамике ключевых макроэкономических переменных Федерации и прочая информация, на которую центральные банки обычно опираются при принятии решений. Участникам Олимпиады предстоит взять на себя роль руководства Центрального банка Федерации. Опираясь на доступные данные, участникам нужно будет принимать решение по ключевой ставке в течение нескольких периодов, стараясь удерживать инфляцию как можно ближе к целевому уровню. Результатом команды в заочном этапе является среднее квадратичное отклонение инфляции от целевого уровня по итогам 12 зачетных периодов решений по ставке. Чем меньше это среднее квадратичное отклонение, тем более высокое место в заочном этапе занимает команда. Мы ожидаем, что для принятий решений участники буду применять уместные методы экономико-математического моделирования, эконометрики и машинного обучения, а также описывать содержательную логику принятия решений в виде кратких обзоров по денежно-кредитной политике. Лучшие команды будут приглашены на заключительный этап, где им предстоит рассказать экспертам о своих результатах и методах их достижения. В общем, присоединяйтесь, будет интересно! PS: Еще раз подчеркну, что все формальные детали указаны по этой ссылке. А еще, если у вас есть вопросы, то можно прямо мне написать. Буду рад на них ответить.

Банк России и журнал «Деньги и кредит» подвели итоги своего конкурса исследовательских работ студентов и аспирантов. По этой ссылке можно посмотреть список победителей и темы исследований. Лучшие из них после доработки мы будем рады опубликовать в «Деньгах и кредите», чтобы все желающие могли познакомиться с ними в деталях. На первом этапе тексты оценивали сотрудники департамента исследований и прогнозирования Банка России, а на втором к ним присоединялись профессора ведущих российских и зарубежных университетов. И в этом, как мне кажется, важная ценность таких состязаний: они позволяют объективно сопоставить исследовательские результаты ребят из разных университетов, а также (что тоже чертовски важно!) их научных руководителей. Здорово, что этот конкурс проводится давно и регулярно. У него уже есть своя история. Например, Тимур Магжанов — научный руководитель нынешней чемпионки Анны Ивановой — в свое время сам выигрывал призы конкурса, будучи моим студентом. В состязании участвовало больше сотни человек, среди которых были представители всех сильнейших российских вузов. Так что даже попадание в шорт-лист конкурса — это солидное достижение, не говоря уж о статусе призера. Подавляющее большинство поданных на конкурс исследований — это дипломные работы бакалавров или магистерские диссертации. Встречаются также будущие статьи аспирантов. Поэтому я особенно впечатлен Владиславом Юрьевым, который смог забраться на третье место со своей курсовой работой студента третьего курса бакалавриата экономического факультета МГУ (научный руководитель — моя замечательная коллега по кафедре Александра Москалева). Получается, третьекурсник обогнал многих бакалавров и магистров. Мощный старт!

В Банке России вышла интересная аналитическая записка про влияние повышения НДС на инфляцию. Авторы используют метод синтетического контроля, чтобы оценить, насколько именно повышение базовой ставки НДС с 20 до 22% добавило к росту цен в конце 2025 и в начале 2026 года. Идея метода интуитивна. Представьте, что нам нужно понять, как изменились бы цены на товары, облагаемые по базовой ставке НДС, если бы налог не повышали. Проблема в том, что такой «альтернативной России без повышения НДС» у нас нет. Но можно попробовать сконструировать ее искусственно — из данных по тем товарам и услугам, которые под повышение ставки не попали. Метод подбирает такую комбинацию этих товаров, чтобы до налоговой реформы их динамика максимально напоминала динамику цен в группе, подвергшейся воздействию. А затем сравнивает, как эти траектории разошлись после изменения налога. Получается своего рода статистический «двойник» группы товаров с повышенным НДС. На рисунке можно видеть это расхождение траекторий. Люблю, когда продвинутые методы, которые мы в МГУ рассказываем на курсе прикладной эконометрики (привет коллегам с Канала влияния!), находят применение для анализа российской действительности. Одна из сильных сторон работы — данные. Авторы не ограничились укрупненными категориями ИПЦ, как часто делается в подобных исследованиях. Они вручную разметили сотни отдельных товаров и услуг в зависимости от режима НДС и построили скорректированную корзину базовой инфляции из 378 позиций. Это трудоемкая работа, которая делает итоговые оценки более чистыми. Основной вывод работы: к марту 2026 года цены на товары и услуги, облагаемые по базовой ставке НДС, оказались примерно на 1,3% выше, чем были бы без повышения ставки. На картинке выше можно посмотреть, как расходится динамика цен после новости об изменении НДС по сравнению с гипотетической ситуацией, если бы такого изменения не случилось. А ещё интересно, что работа показывает наличие заметного упреждающего эффекта: бизнес начал переносить повышение НДС в цены еще до января 2026 года, то есть сразу после анонса налоговой реформы и до вступления реформы в силу. Ожидания имеют значение!

Поговорил в утреннем эфире РБК о свежих данных по инфляции и о том, что я скептически отношусь к идее наделения Банка России двойным мандатом. (Детальные соображения по второму пункту изложил здесь в предыдущем посте) https://youtu.be/YsJwx5IRbuo https://vkvideo.ru/video-210986399_456245165