Евгений Коган l Личный блог l Не только про инвестиции

Когда после 2020 г. в мире пошел бум e-commerce сектора, потребитель облегченно выдохнул: теперь все могут привезти за один клик. Раньше с доставкой ассоциировалась еда, а теперь практически любой предмет: от школьных наборов для ребенка и одежды до компьютерной техники с диваном. По факту произошел качественный сдвиг способа потребления. Время шло, и вот концепция маркетплейсов распространилась на сегмент B2B. Если так посудить, то у бизнеса есть спрос на такие же функции e-commerce, как у рядового физика. В бизнесе ведь работают те же самые люди, которые повседневно используют те же маркетплейсы. Ускорить и сделать эффективным поиск поставщика и нужного товара (группы товаров), чтобы привезли вовремя без лишней бюрократии с оплатой и чтобы все было под ключ. Для примера, цикл закупки в B2B занимает в среднем 1-2 недели из-за всего вышеперечисленного. А маркетплейс позволяет решить эту проблему в рамках нескольких часов или одного дня. Поэтому не исключаю, что рынок скорее всего продолжит расти двузначными темпами: Аналитики прогнозируют динамику роста этого рынка до 15-18% в год, и его ключевыми драйверами станут широкопрофильные В2В-маркетплейсы. К примеру, месячный объем закупок через B2B-платформу от Wildberries с начала 2026 года вырос в 3 раза, по некоторым категориям — в 5,5 раз, — пишут в Forbes. К тому же от прихода e-commerce в сегмент B2B выигрывает не только заказчик, но и поставщик, который получает новые рынки сбыта. В конце концов, аудитория B2B уже знает, что хочет, и эту аудиторию не надо лишний раз прогревать. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Награда нашла героя, как говорится. Наконец-то встретился с дипломом «PARI WORLD RECORDS», подтверждающим мой мировой рекорд после проведения в Антарктике первого в мире публичного финансового тренинга.

Пообщался с друзьями, знакомыми и коллегами по поводу ситуации с бензином в стране. Поделюсь несколькими комментариями: Краснодарский край. Очереди, отпускают в бак не более 30 л. Дизель — 74–77 р. 92-й — 64–67 Дежурят казаки, отслеживая тех, кто пытается заправиться не один раз. Очереди в том числе и по ночам. Новый вид топливного бизнеса — занять очередь и продать место в очереди. Место в очереди стоит 3000 р. На трассе М-4 на закутках идёт слив бензина из баков в канистры. Ставрополье. На Роснефти чаще всего бензин только по топливным картам. На остальных либо топлива нет, либо очереди. В Калмыкии бензин в основном только на несетевых заправках по 100 руб 92-й, 120 руб — 95-й. Ярославская обл. Роснефть и Газпром весь бензин в наличии, очереди хоть и по 20-30 машин, но все быстро и организованно, 10-15 мин. максимум в очереди, по 30 л. В канистры тоже отпускают сертифицированные (такие на заправках продаются). 95-й — 66-67 руб. 1. В Москве консервируют (или закрывают) некоторые заправки. В частности, недавно на своих привычных местах не увидел АЗС Лукойла, Роснефти, Газпромнефти. Это было сделано в короткий срок (несколько дней). 2. Люди пытаются заправляться несколько раз в день, отстаивая многочасовые очереди. Сливают бензин из баков авто, и возвращаются на АЗС снова. 3. Частный случай: заправщик (обычный рабочий на «пистолете») пытался отказать в заправке человеку, которого он якобы видел на АЗС накануне. 4. В Подмосковье в частном секторе люди начинают запасаться продуктами питания, ТПН и… углем на случай, если зимой будут перебои с электричеством. Крым. Бензина и дизеля нет совсем. Отпускают только только автомобилям по корпоративным картам, служащие которых обеспечивают работоспособность городов. Черный рынок Дизель 300 р. л. Бензин 120 р. л. Ближайшая заправка с свободным доступом — перед Крымом, Тамань Лукойл перед мостом. Многокилометровые очереди. Со слов работников московских АЗС — львиная часть людей заправляется впрок. Буквально стоят по несколько часов, чтобы заправиться на 300-500 рублей. И это не в одном месте. Еще интересная история с электромобилями: те модели, которые надолго зависли в продаже, сейчас сметают как горячие пирожки. На той неделе была ситуация, что у крупного дилера за день ушло больше 30 машин, когда обычно столько не уходит за месяц. Ощущение как будто люди ждут, что "вот уже завтра бензина не будет совсем". Сейчас какие-то выводы делать сложно — сегодня тут плохо, там ужасно, но на следующий день ситуация выправляется и «плохо и ужасно» становится в другом городе или регионе. Не жду, что скоро все закончится — наверняка атаки на НПЗ продолжатся. Но и прям на гужевой и электро- транспорт мы пока поголовно не пересядем. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Продолжим вчерашнюю тему. Так все же — неизбежен ли в России всплеск инфляции? Начнем с того, что: ▪️ Военные расходы федерального бюджета России могут вырасти на 4–5 трлн руб. сверх плана. Объем заимствований может быть увеличен на 2–3 трлн руб. сверх плана. ▪️ Расширение дефицита, к сожалению, неизбежно приведет к ускорению инфляции. ▪️ Топливный кризис за счет уже произошедшего роста цен на бензин и дизель внесет в инфляцию дополнительные 0,6 п.п. Это уже произошло. Если ситуацию удастся нормализовать относительно быстро, вклад в инфляцию будет в пределах 1 п.п., а годовая инфляция составит около 6%, что выше прогнозов ЦБ РФ. Пока не смертельно. Да и давайте откровенно: речь идет о дополнительных затратах в размере до 1,5–2% от ВВП. Неприятно, но не катастрофа. Главный вопрос — за счет чего будет финансироваться этот дефицит. Скорее всего, за счет дополнительных заимствований. Налоги еще повышать… Думаю, этого не будет. Рост заимствований — это явный проинфляционный фактор. ▪️ Если топливный кризис не удастся преодолеть, есть риски серьезного увеличения инфляции и в следующем году. ▪️ Экономика находится в стагнации. По итогам 5 месяцев 2026 года экономика выросла только на +0,2% г/г. Инвестиции в основной капитал снизились на 14,3% г/г по итогам I квартала 2026 года. ▪️ Если военные расходы и инфляция будут расти и дальше, то повышение налогов отправит экономику в рецессию. Получается — возможный способ финансирования дефицита — это монетарное стимулирование: сильное снижение ключевой ставки или покупка гособлигаций на баланс ЦБ. Это в итоге может привести к обесценению рубля и дополнительному росту цен. Что может защитить инвестора в такой ситуации? От рисков очень высокой инфляции могут защитить реальные активы: недвижимость, акции или облигации, чей номинал индексируется на инфляцию (например, ОФЗ-ИН), валюту или золото. А возможен ли какой-то еще сценарий? Теоретически да. К примеру, завершение конфликта и перевод экономики на путь выпуска гражданской продукции. Здесь пока нет уверенности, что это произойдет быстро. Кстати, не забываем: у нас опять достаточно быстро растет денежная масса. Не так, правда, как в 2023–2024 годах. На 1 июня годовой прирост денежной массы составил 13%. Это в любом случае несколько больше, чем ждал ЦБ. Дополнительный первичный структурный дефицит бюджета с высокой степенью вероятности приведет к более быстрому росту денежной массы. Мораль: к галопирующей инфляции или гиперинфляции мы, к счастью, пока не движемся. Но все в будущем может быть. Все зависит от темпов роста бюджетного дефицита. Однако факт остается фактом — портфели инвестиций вполне возможно требуют серьезных изменений. Концепция о том, что инфляция идет на спад и ставка неизбежно будет ниже, боюсь, требует некоторого уточнения. Планирую провести семинар и подробно обсудить как все варианты развития событий, так и возможные действия. Реальность меняется на наших глазах, и если оперативно не произвести ряд конкретных действий, в частности ребалансировок портфелей, потом будет поздно. Ждите анонсов. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Если говорить о современной России, то сегодня экономическая ситуация отличается от большинства исторических примеров. С одной стороны, существенная часть расходов финансируется за счет налогов, нефтегазовых доходов, внутренних заимствований и использования накопленных резервов, а не прямой денежной эмиссии в масштабах, характерных для военных экономик начала XX века. С другой стороны, наблюдаем длительный рост государственных расходов, дефицит рабочей силы, а санкционные ограничения и структурные изменения экономики создают устойчивое инфляционное давление. Поэтому удержание инфляции требует от Банка России все более жесткой политики, что, в свою очередь, замедляет экономический рост. Вывод? Исторический опыт показывает, что длительная война без заметной инфляции, скорее исключение, чем правило. Такие исключения почти всегда опирались либо на чрезвычайно жесткое государственное регулирование экономики, либо на мощную внешнюю финансовую поддержку, либо на сочетание обоих факторов. Так что в итоге: нам не избежать разгона инфляции? И что нам с этим делать? Обсудим это, в том числе, на сегодняшнем стриме с Дмитрием Абзаловым. Хотя тема настолько серьезна и глубока, что будем продолжать обсуждать ее и в дальнейших наших заметках. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Я задумался: а есть ли примеры в мировой истории, чтобы в результате долгой войны в той или иной стране не было инфляции? Короткий ответ: да, такие примеры есть, но почти всегда это исключения, причем достигнутые ценой очень жестких мер или за счет внешнего финансирования. Если же страна долго воюет, финансируя войну в основном из собственных ресурсов и за счет бюджетного дефицита, то избежать инфляции чрезвычайно сложно. Вот несколько наиболее интересных примеров. ◽️США во время Второй мировой войны (1941–1945) Это один из самых успешных примеров. Военные расходы выросли с менее чем 2% ВВП до более чем 35% ВВП. Казалось бы, инфляция должна была стать двузначной. Но этого не произошло. Причина заключалась в комплексе мер: был введен жесткий контроль цен и заработной платы, действовала карточная система, население массово покупало военные облигации, фактически кредитуя государство. При этом резко выросло производство, а после войны экономика быстро перешла на мирные рельсы. Инфляция была, но гораздо ниже, чем можно было ожидать при таком масштабе расходов. ◽️Великобритания во время Второй мировой войны Картина похожая. Расходы на войну были огромными, однако инфляцию удалось удерживать благодаря строгому нормированию товаров, государственному контролю цен, высоким налогам, внутренним займам, а также американской помощи по программе ленд‑лиза. ◽️Израиль после Шестидневной войны и особенно после Войны Судного дня Здесь ситуация менее благополучная. Поначалу инфляция была умеренной, но длительное наращивание оборонных расходов постепенно привело к бюджетным дефицитам. К началу 1980‑х страна столкнулась уже с очень высокой инфляцией, а затем и практически с гиперинфляцией. Это хороший пример того, что эффект может проявиться не сразу. Интересное явление: инфляция догоняет страну постепенно, но неумолимо. ◽️Южная Корея во время Корейской войны Инфляция была очень высокой. Ее причинами стали разрушенная экономика, эмиссионное финансирование и дефицит товаров. ◽️Россия во время Первой мировой войны Классический пример. Огромные военные расходы финансировались печатанием денег. Результатом стала ускоряющаяся инфляция, финансовый кризис и последующий денежный коллапс. ◽️Германия после Первой мировой войны Сама война уже сильно разогнала цены. После поражения ситуацию усугубили репарации и эмиссия денег, что завершилось гиперинфляцией 1923 года. Почему война почти всегда разгоняет инфляцию? Во время войны обычно одновременно происходят несколько процессов: государственные расходы резко увеличиваются, производство гражданских товаров сокращается, дефицит бюджета растет, появляется нехватка рабочей силы, нарушаются логистика и импорт, нагнетается неопределенность. Если хотя бы часть дефицита финансируется через денежную эмиссию или если экономика уже работает на пределе возможностей, инфляционное давление становится практически неизбежным. Когда же инфляцию удается удержать, спросите вы меня. Для этого обычно требуется сочетание нескольких факторов: высокая производительность экономики, возможность быстро наращивать выпуск продукции, жесткая бюджетная дисциплина, независимый центральный банк, ограничивающий денежную эмиссию, финансирование войны преимущественно налогами и займами, а не печатанием денег, внешняя финансовая помощь, а также административный контроль цен и нормирование потребления. Продолжение⤵️

Ранее я уже писал о том, чего мы ждем от рынка палладия (раз и два). Предлагаю «зафиналить» тему. Повод есть — США отменили заградительные пошлины на российский палладий. Федеральная комиссия по международной торговле США (USITC) отменила решение Министерства торговли (DOC) о введении заградительных пошлин на российский палладий. Комиссия пришла к выводу, что поставки этого металла не наносят существенного ущерба экономике США. А ведь до этого сколько копий было сломано и какой стоял крик! Внимательное изучение официального сайта Комиссии дает представление о том, насколько непросто она шла к этому заключению. USITC — это независимое квазисудебное агентство. В случае подозрения в недобросовестной конкуренции со стороны иностранного экспортера оно ведет расследование для оценки экономического ущерба. Расследование также проводит Министерство торговли, которое принимает предварительное решение. Однако единоличное решение Минторга о введении заградительных пошлин не является окончательным: без соответствующего заключения USITC сбор пошлин невозможен. Если ведомство выносит отрицательный вердикт, решение DOC блокируется. Именно так и произошло в этот раз. Это не впервой. История началась в августе 2025 года, когда в DOC и USITC поступила жалоба американской компании Sibanye-Stillwater и Объединенного профсоюза сталелитейщиков США. Они утверждали, что российское правительство предоставляет производителям палладия субсидии, наносящие ущерб национальной промышленности. В сентябре 2025 года Федеральная комиссия выступила с предварительным утверждением, что поставки российского палладия наносят ущерб американским производителям. На официальном сайте напротив российской продукции появилась черная метка — «import injury» (ущерб от импорта). За день до вынесения последнего вердикта статус сменился на пометку «This publication is not available». Затем USITC сообщило: «Комиссия постановила, что ни одна американская отрасль не понесла существенного ущерба и не находится под угрозой такого ущерба в связи с импортом необработанного палладия из России, который продается в Соединенных Штатах по цене ниже справедливой и субсидируется правительством России». Как вы понимаете, ох и сложная это штука — «справедливая цена». Для кого-то она справедливая, а для кого-то… не очень. В воскресенье информация по российскому палладию на сайте USITC была заблокирована окончательно. Теперь Минторг не будет устанавливать заградительные антидемпинговые и компенсационные пошлины на импорт данного металла из России. Отменены обе ставки — апрельская антидемпинговая (132,8%) и майская компенсационная (109,1%). Можно догадаться, кто заступился за российский палладий. У американского автопрома большие проблемы, а при увеличении цены на катализаторный металл они станут еще острее. В итоге интересы автомобилестроителей явно перевесили интересы горнодобывающей компании. Но Sibanye-Stillwater — серьезный игрок, у которого возникли большие проблемы из-за низких цен на палладий, его производство в последнее время стало нерентабельным. Судя по тому, как неспешно менялся статус на сайте USITC, шел не просто бой, а настоящая битва. С другой стороны, Федеральная комиссия продолжает придерживаться версии, что российский палладий «продается в Соединенных Штатах по цене ниже справедливой и субсидируется правительством России», а окончательный доклад она представит только 8 июля. Скорее всего, это будет подробный отчет о ходе расследования. Однако могут появиться лазейки для возобновления борьбы со стороны Sibanye-Stillwater. И тогда суровые горняки с обветренными лицами снова придут на разборки с автомобилестроителями. Короче говоря, точку в этой битве ставить рано. Так же как и считать, на каком уровне устаканится та самая «справедливая цена». Так что… бдим. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

«Если я усну и проснусь через сто лет, а меня спросят, что сейчас происходит в России, я отвечу...» Обсуждают заморозку вкладов. Вчера первый зампред ЦБ Алексей Заботкин вновь поставил в этом вопросе точку. Заморозка банковских вкладов невозможна ни при каких сценариях. «Это настолько абсурдно. Видимо, наиболее абсурдные теории умирают сложнее всего», — сказал Заботкин. И знаете что? Сейчас возвращаюсь со встречи с инвесторами из Воронежа. До этого был в Ростове, Уфе, Нижнем Новгороде. И самый распространённый вопрос, который мне задавали: «Ждать ли заморозки вкладов? И когда вообще это может произойти?» Народ действительно переживает. И я прекрасно понимаю чувства людей. Но каждый раз объясняю одно и то же — это бред. Во-первых, заморозить вклады практически невозможно. Во-вторых, это просто бессмысленно. Если задаться целью разрушить нашу финансовую систему — кстати, весьма эффективную и довольно неплохо выстроенную, — тогда, конечно, возможно любое творчество. Но главное — зачем? Что это даст? Мы с вами прекрасно понимаем — ничего. Если государству понадобятся дополнительные деньги, существуют куда более эффективные инструменты. Например, можно поднять налоги (хотя куда уж выше), расширить налогообложение роскоши, или вообще признать роскошью квартиры стоимостью свыше 50 млн руб. или автомобили дороже 20 млн. Мы знаем, что творчество чиновников может завести куда угодно. Последствия подобных решений могут быть весьма печальными. Но экономическая логика в них хотя бы есть. А вот заморозка депозитов — удар по доверию к банковской системе на годы вперёд. И практически никакого результата взамен. Поэтому неудивительно, что Алексей Заботкин снова вынужден комментировать эту тему. Но уверен: эти вопросы всё равно останутся и будут задаваться. Потому что проблема давно уже не в экономике, а в доверии. Наш народ слишком привык к тому, что хороших новостей от власти ждать не приходится. Поэтому самый распространённый утренний вопрос — «Ну и чего нового?» — обычно означает совсем другое: «Какая ещё неприятность произошла за ночь?» «Какие ещё сюрпризы нам приготовили наши доблестные ветви власти?» А ведь хочется наоборот. Чтобы просыпаешься утром, а там новости одна лучше другой. С сегодняшнего дня либерализовали то-то и то-то. Через неделю разрешили ещё что-нибудь полезное. Ещё через неделю появились хорошие новости по геополитике. А потом ЦБ заговорил о скором снижении ставки, понизили налоги, ну и так далее. Как говорится, додумайте сами. Доживём до такого? 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Увидел на BFM новость, что в России может появиться аналог каршеринга для сельхозтехники. В принципе, всем хорошо — и фермерам, и лизингодателям. А там и до возращения к колхозам недалеко...

Друзья, давайте продолжим разговор об инвестициях в сектор биотеха. Какие разработки — локомотивы роста отрасли сейчас? На какие технологии выделяются тонны слюны миллиарды долларов фарма-гигантов в эпидемиях M&A? Это прорывные кандидаты в области клеточной терапии рака и аутоиммунных заболеваний, прецизионные молекулы от рака, редактирование генома и, конечно, новые лекарства от ожирения. Все эти направления представлены в нашей новой стратегии «США. Биотех», которую мы начали всего 3 месяца назад — готовой стратегии для инвестиций в медицину будущего. Она собрана из небольших перспективных компаний, работающих в сферах биотехнологий, фармацевтики, медицины, которые могут заметно вырасти на позитивных новостях: клинических результатах, одобрении препаратов и запуске новых решений. Заметное место в стратегии занимают акции компаний, разрабатывающих новые технологии борьбы с раком. Например, когда раковые клетки уничтожает не токсическая химиотерапия или облучение, а собственные иммунные клетки пациента — так, как уничтожаются попавшие в организм бактерии и вирусы. Это Legend (LEGN, +60% за 3 месяца). Beam Therapeutics Inc. (BEAM, +33% за 3 месяца) — одна из ведущих мировых компаний в области редактирования генов. Immunome (IMNM) развивает противораковые антитела, которые побеждают устойчивые к лечению опухоли, и создают мощный «эффект свидетеля»: уничтожая и целевые клетки, и их раковых соседей. Ocugen (OCGN) — вместо исправления одного конкретного поврежденного гена использует модификаторы, которые могут лечить целые группы заболеваний сетчатки глаза, вызванные множеством различных мутаций; в сетчатку однократно вводится ген, который управляет работой сотен других генов и «перенастраивает» клетки, заставляя их функционировать правильно, независимо от того, какая именно мутация вызвала сбой. Добавленный в Стратегию в мае Viking (VKGN, +35% за месяц!) — главный независимый конкурент лидеров рынка борьбы с ожирением (Eli Lilly и Novo Nordisk) благодаря своей уникальной таблетированной форме препарата — главный кандидат на поглощение любой компанией из Big Pharma (например, Pfizer, Roche), желающей выйти на стомиллиардный рынок борьбы с ожирением. И при этом на нашем радаре есть новые перспективные компании, в т.ч. с принципиально новым механизмом для борьбы с лишним весом, с прорывной технологией иммунотерапии рака, разработками в области лечения сердечно-сосудистых заболеваний. Еще раз хочу предупредить: тема рискованная. Там бывают разные истории, и не всегда с положительным завершением. Но и перспективы очень заманчивые — за 3 месяца портфель стратегии вырос на 15%. Кстати, часть идей из области биотеха мы включили в наши сертификаты (фонды), и это тоже возможность поучаствовать в процессе. Об этом обязательно напишу в ближайшее время. Остались вопросы? Спрашивайте. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК